Kuidas stabiilsed mündid krüpto destabiliseerivad

See on ülemaailmse arengupoliitika mitteresidendist vanemteaduri ja Oxfordi ülikooli ajalooteaduskonna assotsieerunud liikme Robert McCauley külalispostitus.

Stabiilmüntide saatus on saatuslik kogu krüptokompleksile. See ei tulene mitte nende suurusest, vaid nende olulisest likviidsusrollist.

Krüpto- ja pärisdollarite vaheliste tehingute tehniliste ja juriidiliste keeruliste probleemide lahendamiseks on krüptoturg välja töötanud oma dollarilähedased. Need on krüptokaubanduses kasutatavad valuutad ning pakuvad üliolulisi likviidsus- ja tagatisteenuseid. Peamised krüptovaluutad, Bitcoin ja Ether, on paratamatult palju vähem väärt kauplemiskeskkonnas, kus stabiilsed mündid on kahjustatud. Kuna suurim stablecoin võitleb oma elu eest, pole veel liiga vara astuda sammu tagasi ja mõelda, mis on kaalul.

Eufooriast ahastuseni. . .

Novembri alguses 3 triljoni dollari väärtuses kõrgeimal tasemel oli krüptomaania Kuu eufooria. Märkimisväärsel määral seaduslikul eikellegimaal tegutsenud maania pakkus enamikust turuosalistest rohkem stiimuleid oma raha leiutamiseks ning oma krediidi- ja võimendusstruktuuride loomiseks.

Krüptouniversum on kuude jooksul pärast hindade tipptaseme saavutamist teinud ülemineku eufooriast stressile. Häda on tuntud ka kui Wile E. Coyote hetk, mil koomiksitegelane on üle kalju külje jooksnud ja Warner Brothersi füüsika järgi ei kuku ta enne alla, kui vaatab alla. Häda iseloomustavad need, kellel on rohkem teadmisi, et saada oma käed pärisrahale.

Sularaha liikumine mitte-HODL-i ("hoidke kallist elu") krüptoomanike poolt on aidanud krüptohindu langetada. Stabiilmündid mitte ainult ei säilitanud oma hinda, vaid jätkasid ka oma üldise suuruse kasvu. 2021. aasta oktoobris kaalusid need 127 miljardit dollarit, millest üle poole moodustas turuliider Tether.

Stabiilmüntide koguväärtus ulatus veebruari lõpus 180 miljardi dollarini. Sellel tasemel püsis see kuni maini. Tagantjärele mõeldes on kummaline, kuidas Wile E. Coyote’i stiilis stabiilne mündid jätkusid. Hädaolukord tabas stabiilseid münte eelmisel nädalal hilinemisega.

Kuigi siin on mitu stabiilset münti, moodustavad neli parimat, Tether (USDT), USDC, BUSD ja Terra (UST), 90 protsenti turust. Nende protsendid on vastavalt 46, 24, 10 ja 10.

Mis on mängujärjekord? 1992. aastal liikus vahetuskursi mehhanismi testimine väikeselt ja perifeerselt kesksele kohale. Kõigepealt lasti alla Soome mark, seejärel rünnati liiri ja naela ning lõpuks Prantsuse franki. Samuti oli esimene stabiilne münt suunatud perifeeriasse.

Terral oli kolm kriitikat: suurus, algoritmiline konstruktsioon ja kõrged intressimäärad. Suuruse osas ületas UST kasv just eelmisel kuul BUSD.

Paljud lugejad on nüüd tuttavad erinevusega algoritmilise ja tagatud stabiilse mündi vahel, kuigi erinevus on siiski määratlemist väärt. Viimane on (või väidab end olevat) reguleerimata rahaturufond. Selle pseudodollaride tagatiseks on sularaha: pangahoiused, riigivõlakirjad ja kommertspaberid. Pikad stabiilsed tasumata osalused tekitavad küsimusi selle kohta, kuidas Tetheri hind stabiliseeriti: kas see juhtus Tetheri (õiguslikult edasilükatavate) lunastamiste, selle operaatorite turutoimingute või teiste spekulatsioonide stabiliseerimise kaudu?

Algoritmiline stabiilne münt Terra väitis end olevat parem, kuna sellel pole traditsioonilises finantsmaailmas sellist tugipunkti. Lõpuks võib valitsus sellised varad arestida või muuta kauplejatele nende ostmise ja müümise keeruliseks. Stabiilne Terra saab oma stabiilsuse eelprogrammeeritud kauplemisest ujuva märgiga Luna. Kui Terra langeb alla nimiväärtuse, saab kaupleja selle osta allahindlusega ja kasutada seda nimiväärtusega dollari väärtuses Luna ostmiseks, olenemata Luna hinnast. Pärast Luna müüki kogub edasimüüja allahindluse.

Kuid toetus Terra nimiväärtusele sõltus operatsioonidest, mis laiendasid Luna pakkumist, nii et kõikuv nõudlus põhjustas hindade kõikumise allapoole, muutes turvalise arbitraaži kahjumiks.

Huvi UST vastu oli kolmas streik. Terra Luna seadistus hõlmas Anchor Protocoli (miks mitte Acme, Wile E Coyote'i nutikate seadmete postimüügiallikas?), mis maksis 19 protsenti APY-d. Ja kui kuulete kedagi rääkimas 19-protsendilisest tootlusest varale, mis lubab dollari suhtes stabiilset väärtust, pange käsi oma rahakotile.

See määr polnud mitte ainult ilmselgelt jätkusuutmatu, vaid meelitas nähtavale kohale ka kõige silmapaistvamad UST. Anchori hoiused olid reedel 14 miljardit USA dollarit (18 miljardist USA dollarist), kuid esmaspäeval ainult 9 miljardit USA dollarit ja pikslite ajal 2,6 miljardit USA dollarit. Hoiuste summa läbipaistvus aitaks vaid siis, kui nõutaks hoiustajate vahelist kooskõlastamist. Suur müük börsidel viis UST hinna alla nominaali, andes märku, et robotid pumpasid Luna välja.

Analoogia on peen 1980. aastate finantskorraldus: rämpsvõlakirjad, mis olid osa KKR-i poolt RJR Nabisco omandamisest 1989. aastal. Nende võlakirjade kupongi tuleks perioodiliselt nullida, et viia väärtpaberid nominaalväärtuseni. Kui RJR Nabisco rahandus läks raskustesse, viiks intressimäär, mis viiks võlakirjade nominaali, ettevõtte pankrotti. Vaid KKR süstis tehingusse uut omakapitali ja hoidis ettevõtte finantse plahvatuslikult kasvamast.

Nutikad, mitte nii detsentraliseeritud UST korraldajad olid juba alustanud oma loomingut selle testi jaoks ette valmistama, ostes selle toetuseks Bitcoini. Seni on soovitus, et nad võtaksid osa oma teatatud 3,5 miljardi dollari suurusest Bitcoini osalusest

. . . paanika ja krahh?

Oli õiglane rõhutada, nagu mõned tegid selle nädala alguses, et tagatisega stabiilsed mündid on erinevad. Kahtlemata pole need nii ebastabiilsed kui algoritmilised stabiilsed mündid. Siiski oli tee UST-st USDT-sse sama lühike kui D, nagu hädas. Ahastus on see, kui mõned teravdavad oma teadlikkust hiljuti leiutatud peaaegu sularaha ja tegeliku asja erinevusest ning hakkavad tegutsema. Marginaalikõned võivad seda protsessi edendada.

Asi pole selles, et USDT on reguleerimata. 2008. aastal tõestas esmane reservfond, et SEC-regulatsioon ei olnud tõend selle kohta, et rahaturufond murrab vastutust. Ja 2020. aasta märts näitas, et jooksud võivad tabada ka rahaturufonde ilma raha murdmata. Kui stabiilsed mündid peaksid muutuma kapitaliga pankadeks, oleks Paul Volcker pidanud 1970. aastate lõpus soovitama sama rahaturufondidele.

Pigem on Tether „ettevõte, mis näis olevat koosnenud praktiliselt punastest lippudest”. ThetöönädalMöödunud oktoobri kaanelugu kannab uuesti lugemist: Juhtiv, särav, käratsev tuli, kuid rahvast täis teatri patroonid jäid oma kohale. Outrage tervitas Tetheri esimest sektordiagrammi oma osaluste kohta, mis avaldati mullu mais.

Eeldused võlgnike ja Tetheri teatatud kommertspaberite liikide kohta on erinevad. Kas need väärtpaberid on emiteerinud raskustes Hiina kinnisvaraarendajad? IOU-d on tagatud krüptovaluutadega? (Kuidas need lisatagatise nõuded võiksid toimida?) Või veel hullem? Melange võib muuta Lehman Brothersi kauplemispaberid, mis purustasid 2008. aasta septembris esmase reservfondi raha, üsna soliidsed välja nägema. Kui oleme tunnistajakslõppvärava paanikaimelik on see, kui kaua see aega võttis.

Stabiilmüntide krüptosõiduk

Võib tunduda, et stablecoinid on kõrvalnäide. Nende turukapitalisatsioon oli 2021. aasta oktoobri lõpus alla 3 protsendi krüptoturust. Sellest ajast alates on osakaal kasvanud, kuid siiski mitte suur.

Sellegipoolest sõltub kauplemine ja seega ka krüptoturu likviidsus stabiilsetest müntidest. Detsentraliseeritud rahastamine toimub eelkõige stabiilsete müntide abil. Tetheri üle 80 miljardi dollari suurune turukapital on nüüd umbes kümnendik Bitcoini ja Etheri kombineeritud turuväärtusest, kuid selle mõõdetud päevane kauplemismaht on suurem kui nende kogukäive.

Bitcoini hinna avastamine toimub tuletisinstrumentidega kauplemisel, kus Tether toimib marginaali ja arveldusvaluutana. See, mis dollari ja euro vastu kauplemine on valuutade suhtes, on Bitcoini kauplemine Tetheri vastu krüptoga. Binance'i börsil juhib Bitcoini ja Tetherit hõlmavate püsivate vahetuslepingute hinnakujundus Bitcoini hindu USA dollarites ja mõjutab üldiselt krüpto hindu.

Ilma Tetherita või vähemalt ilma stabiilsete müntideta pole selge, kuidas krüptokompleks töötab. Sõiduki valuutaprobleemid mõjutaksid kogu krüptokompleksi likviidsust, nii nagu 2008. aasta lõpu “dollaripuudus” mõjutas kogu valuutaturu likviidsust. Vähem likviidsed varad on vähem väärt. Ja kui silmapaistev stabiilne münt muutub sisuliselt väärtusetuks kirjeks eikellegi arvutustabelis, viitab see sellele, et teised krüptorahad võivad nulli minna.