Comment nous avons mal compris la Russie

Bonjour Beaucoup de gens se sont trompés sur le risque d’une invasion russe à grande échelle. Nous en sommes également responsables – implicitement, sinon explicitement. Voici quelques réflexions sur les raisons pour lesquelles cette erreur était si courante. Nous verrons également comment la guerre fait monter les enjeux dans le débat sur la cryptographie. Envoyez-nous un courriel : robert.armstrong@ft.com et ethan.wu@ft.com.

Il n'y a pas eu de bonnes affaires en Russie

Fin janvier, j’ai écrit un article intitulé « La chasse aux bonnes affaires en Russie », une phrase que je ne me sens plus à l’aise de taper un mois plus tard. L’article souligne que la combinaison des prix élevés de l’énergie et des tensions à la frontière avec l’Ukraine donne l’impression que les actions russes sont très bon marché. La pièce se terminait ainsi :

Unhedged ne s’engage pas dans l’évaluation des risques géopolitiques. Mais lorsque la situation à la frontière se calmera, quelqu'un en Russie gagnera beaucoup d'argent.

Cette affirmation est doublement couverte, d'abord en disant que lorsqu'il s'agit du risque le plus pertinent, je n'avais aucune idée de ce dont je parlais et ensuite en posant une condition au fidèle ami du journaliste. Mais quand même, rétrospectivement, la pièce semble terrible. Conditions mises à part, la pièce n’a pas pris assez au sérieux le côté risque du grand livre.

À quel point je suis idiot n’est pas un sujet intéressant en soi. Ce qui est intéressant est de savoir si des leçons peuvent être tirées de la crédulité généralisée à l’égard d’un récit particulier de ce qui s’est passé à la frontière avec l’Ukraine, et si ces leçons pourraient avoir une application plus large. Enfin, de nombreux investisseurs mondiaux détenaient des actions et des obligations russes la semaine dernière. Les excédents budgétaires et courants du pays ont rendu les obligations attrayantes, et l'exposition aux matières premières couvrant l'inflation a fait de même pour les actions.

Mon article décrivait le cas des actions russes comme suit :

Le . . . L’argumentation des taureaux russes comporte deux parties. . . Premièrement, Moscou est sérieusement préoccupée par sa propre sécurité et n’a ni soutien politique intérieur ni intérêt géostratégique à annexer le territoire ukrainien. Si les États-Unis et l’OTAN modifiaient la situation en offrant des garanties sur les missiles et une pause dans les efforts expansionnistes de l’OTAN, une désescalade s’ensuivrait.

Deuxièmement, même si la situation empire, les sanctions financières contre la Russie seront probablement trop faibles pour menacer son économie à moins qu’elles n’empêchent le pays de vendre son pétrole et son gaz à l’étranger – ce qui nuirait autant, voire plus, à l’Europe qu’à la Russie.

Le premier argument a surestimé la préoccupation de Vladimir Poutine pour le soutien politique intérieur et les intérêts géostratégiques tels que définis conventionnellement. L’échec du deuxième argument a immédiatement suivi. Lorsque Poutine a choisi la guerre ouverte, le scepticisme quant au pouvoir des sanctions a été déformé. Les réserves de change de la Russie ont été effectivement anéanties par les sanctions de la banque centrale, et son système bancaire dans son ensemble est déjà à genoux.

Le premier point à noter ici – à des fins de clarification et non d’atténuation – est que des choses très surprenantes se produisent. Si quelqu'un dit : « Je suis sûr à 95 % que X » et que non-X se produit, l'estimation de la probabilité peut toujours être correcte. Comme le souligne le psychologue Philip Tetlock, la seule façon d'évaluer cela est de voir si les estimations de probabilité d'une personne donnée sont à peu près correctes au fil du temps, c'est-à-dire que les choses qu'elle dit ont, par exemple, 75 pour cent de chances de se produire, et se produisent environ 75 pour cent du temps.

Mais cela ne m’empêche pas, ni à personne d’autre, de douter qu’une véritable invasion ait lieu. Je pense qu'une partie du problème pour moi et pour beaucoup d'autres personnes était de savoir à quels experts nous parlions. Tous mes interlocuteurs étaient des stratèges et des gestionnaires de portefeuille qui suivent la Russie et les actions russes depuis longtemps. Mais quand on pense au risque, il est dangereux de s’appuyer uniquement sur ce type d’initiés. Voici ce que m'a dit un investisseur vivant en Russie :

Le pire des cas serait une invasion de l’Ukraine dans laquelle les chars russes traverseraient la frontière et s’empareraient d’un vaste territoire. C’est très, très improbable : il n’y a aucun soutien en faveur de cette idée parmi le peuple russe. L’annexion de la Crimée a été soutenue. Parmi mes amis en Russie, peut-être 10 à 15 % ont un passeport ukrainien – il y a beaucoup de liens amicaux, avec la famille à un endroit ou à un autre. C'est comme en Norvège et en Suède. J’écarterais donc ce scénario.

Tetlock rappelle avec tendresse que les experts de la CIA en Allemagne ne savaient pas que le mur de Berlin allait bientôt tomber. Seuls les nouveaux analystes ont remarqué que quelque chose n’allait pas. Leçon : Lorsque vous effectuez une évaluation rigoureuse des risques, impliquez à la fois des professionnels expérimentés et des personnes qui apportent de nouvelles perspectives et ne font pas d'hypothèses standard.

Ces derniers jours, de nombreux experts en politique étrangère ont parlé de la façon dont Poutine a changé et est devenu plus irrationnel – qu’il n’est « plus le Poutine que nous avons connu ». Il se peut que Poutine soit désormais plus enclin à prendre des risques. Mais attribuer cela à la maladie mentale, à l’isolement du Covid ou à la vieillesse est aussi une manière pour les personnes surprises de réduire leur propre dissonance cognitive. Comme Tetlock me l'a dit dans un e-mail, cette ligne permet à des experts surpris de dire : "Eh bien, il aurait fait ce à quoi je m'attendais s'il n'avait pas eu xx."

À mon avis, il y a ici un autre problème. Une fois que nous attribuons une faible probabilité à un résultat, nous cessons souvent de réfléchir profondément aux conséquences de ce résultat. Dans ce cas, l'un des stratèges avec qui j'ai parlé a déclaré qu'« il est difficile d'imaginer quelque chose de pire que ce qui est déjà intégré dans le prix » – un refrain familier lorsqu'on propose des actifs en mauvais état. Eh bien, du point de vue des investisseurs étrangers, il commence à sembler que de nombreux actifs russes ne vaudront que peu, voire rien, si les obligations font défaut et si les dividendes sont gelés. Même si vous avez « investi » dans des actifs russes à haut risque et à haut rendement avec un infime pourcentage de votre portefeuille, un effacement fait mal. Y ai-je suffisamment réfléchi ?

Une dernière réflexion. Ce qui s’est passé cette semaine m’a fait repenser au risque non investissable. Existe-t-il des risques tout simplement trop complexes pour être analysés avec la précision qu’exige l’investissement ? Fallait-il savoir à l’avance que le conflit militaire en Europe de l’Est en faisait partie ? Existe-t-il actuellement dans le monde d’autres risques analogues et non investissables ? Warren Buffett a un plateau « trop dur » sur son bureau, à côté des habituels paniers « d'entrée » et de « sortie » où se trouvent ces risques. Je serais intéressé de savoir ce que les lecteurs placent actuellement dans cette catégorie.

L’argent de la liberté fuit la Russie

Le prix du Bitcoin est monté en flèche lundi, augmentant de 3 000 dollars en quelques heures seulement. Mais ignorez cela. La nouvelle la plus intéressante a été l’augmentation du nombre d’acheteurs de Bitcoin libellés en roubles alors que la monnaie continuait de chuter. Les Bitcoiners de longue date ont triomphé. Voici un:

Nous ne pouvions pas choisir le moment ou la manière dont notre petite industrie est devenue géopolitiquement critique du jour au lendemain, mais c'est à nous de décider.

Les types Natsec et Neocon n’aimeront pas le fait que les sanctions soient brutales et deviendront bientôt un outil obsolète, mais si le choix se situe entre la souveraineté monétaire au niveau de l’État et au niveau individuel et que « tout le monde utilise une base de données monétaire contrôlée par un seul gouvernement », je saurais où j’en suis.

Les sanctions occidentales entraînent une chute dévastatrice du rouble et de nouveaux contrôles des capitaux, de sorte que plus que d’habitude, le Bitcoin est utilisé comme issue de secours. Comme en Turquie plus tôt cette année, la volatilité des crypto-monnaies est moins effrayante lorsque la monnaie officielle a perdu la moitié de sa valeur. Il semble que Bitcoin fonctionne comme prévu.

Comme nous l’avons noté la semaine dernière, une vision « d’argent libre » du Bitcoin gagne en force, promettant de contourner le contrôle du gouvernement. L’Ukraine lève des millions grâce au financement participatif des Bitcoins (entre autres). Les camionneurs canadiens manifestants l'ont rejoint après qu'Ottawa ait sanctionné les portefeuilles cryptographiques en vertu de sa loi d'urgence. nous et les conservateurs britanniques le fouettent.

Mais même pour les combattants de la liberté en Ukraine, l’argent de la liberté est une arme à double tranchant. Voici le ministre du numérique du pays Dimanche:

J’appelle tous les principaux échanges cryptographiques à bloquer les adresses des utilisateurs russes. Il est crucial non seulement de geler les adresses associées aux hommes politiques russes et biélorusses, mais aussi de saboter les utilisateurs ordinaires.

Vous pouvez voir le lien ici : essayer d’inviter de l’argent en Ukraine sans le laisser s’échapper de Russie. Le système financier traditionnel est mieux équipé pour faire face à une telle discrimination, comme le montrent les sanctions.

Mais la crypto est conçue pour permettre à l’argent de circuler librement. L’absence de contrôle gouvernemental n’est pas toujours une mauvaise chose, mais elle entraîne des compromis difficiles. L'expulsion des dissidents vaut-elle une bouée financière, un régime de sanctions plus fuyant contre la Russie ? Une vilaine bataille politique se prépare à propos de la cryptographie. (Ethan Wu)

Une bonne lecture

Un excellent entretien Politico avec Fiona Hill au sujet des ambitions de Poutine.