Jak źle zrozumieliśmy Rosję

Dzień dobry Wiele osób myliło się co do ryzyka rosyjskiej inwazji na pełną skalę. Byliśmy za to również winni – pośrednio, jeśli nie bezpośrednio. Oto kilka przemyśleń na temat tego, dlaczego ten błąd był tak powszechny. Oraz o tym, jak wojna podnosi stawkę w debacie na temat kryptowalut. Napisz do nas: robert.armstrong@ft.com i ethan.wu@ft.com.

W Rosji nie było żadnych okazji

Pod koniec stycznia napisałem artykuł zatytułowany „Polowanie na okazje w Rosji”, którego pisanie miesiąc później nie sprawia mi już przyjemności pisania. W artykule wskazano, że połączenie wysokich cen energii i napięć na granicy z Ukrainą sprawiło, że rosyjskie akcje wyglądają na bardzo tanie. Utwór zakończył się następująco:

Unhedging nie zajmuje się oceną ryzyka geopolitycznego. Ale kiedy sytuacja na granicy się uspokoi, ktoś w Rosji zarobi dużo pieniędzy.

Stwierdzenie to jest zabezpieczone dwukrotnie: po pierwsze, stwierdzając, że jeśli chodzi o najistotniejsze ryzyko, nie miałem pojęcia, o czym mówię, a po drugie, stawiając warunek, wiernemu przyjacielowi dziennikarza. Jednak z perspektywy czasu utwór wygląda okropnie. Pomijając warunki, w artykule nie potraktowano wystarczająco poważnie strony ryzyka.

To, jakim jestem idiotą, nie jest tematem samym w sobie interesującym. Ciekawe, czy z powszechnej łatwowierności można wyciągnąć wnioski na temat konkretnej relacji z wydarzeń na granicy z Ukrainą i czy wnioski te mogą mieć szersze zastosowanie. Wreszcie, w zeszłym tygodniu wielu światowych inwestorów posiadało rosyjskie akcje i obligacje. Nadwyżki budżetowe i na rachunku bieżącym kraju uczyniły obligacje atrakcyjnymi, a ekspozycja na towary zabezpieczające przed inflacją zrobiła to samo w przypadku akcji.

W moim artykule scharakteryzowałem przypadek rosyjskich akcji w następujący sposób:

. . . Argument rosyjskich byków składa się z dwóch części. . . Po pierwsze, Moskwa jest poważnie zaniepokojona własnym bezpieczeństwem i nie ma wewnętrznego wsparcia politycznego ani geostrategicznych interesów w aneksji terytorium Ukrainy. Jeśli Stany Zjednoczone i NATO ostudzą sytuację, oferując zapewnienia dotyczące rakiet i przerwę w ekspansjonistycznych wysiłkach NATO, nastąpi deeskalacja.

Po drugie, nawet jeśli sytuacja się pogorszy, sankcje finansowe wobec Rosji będą prawdopodobnie zbyt słabe, aby zagrozić jej gospodarce, chyba że uniemożliwią temu krajowi sprzedaż ropy i gazu za granicę – co zaszkodziłoby Europie tak samo, a może bardziej niż Rosji.

Argument pierwszy przeceniał troskę Władimira Putina o wewnętrzne wsparcie polityczne i tradycyjnie definiowane interesy geostrategiczne. Natychmiast nastąpiła porażka argumentu drugiego. Kiedy Putin wybrał otwartą wojnę, zniekształcony został sceptycyzm co do siły sankcji. Rezerwy walutowe Rosji zostały skutecznie zniszczone przez sankcje banku centralnego, a jej szerszy system bankowy już jest na kolanach.

Pierwszą kwestią, na którą należy tutaj zwrócić uwagę – dla wyjaśnienia, a nie złagodzenia – jest to, że dzieją się bardzo zaskakujące rzeczy. Jeśli ktoś powie: „Jestem na 95 procent pewien, że X”, a następnie wystąpi sytuacja inna niż X, oszacowanie prawdopodobieństwa nadal może być prawidłowe. Jak wskazuje psycholog Philip Tetlock, jedynym sposobem, aby to ocenić, jest sprawdzenie, czy szacunki prawdopodobieństwa danej osoby są w przybliżeniu prawidłowe w czasie – to znaczy, że to, co mówi, ma na przykład 75% szans na wystąpienie, zdarza się w około 75% przypadków.

Ale to nie powstrzymuje mnie ani nikogo innego od wątpliwości, że dojdzie do otwartej inwazji. Myślę, że częścią problemu dla mnie i wielu innych osób był wybór ekspertów, z którymi rozmawialiśmy. Wszyscy ludzie, z którymi rozmawiałem, byli strategami i zarządzającymi portfelami, którzy od długiego czasu śledzą Rosję i rosyjskie akcje. Kiedy jednak myślisz o ryzyku, poleganie wyłącznie na tego typu osobach jest niebezpieczne. Oto co powiedział mi inwestor mieszkający w Rosji:

[Najgorszym scenariuszem] jest inwazja na Ukrainę, podczas której rosyjskie czołgi przekraczają granicę i zajmują duże terytorium. Jest to bardzo, bardzo mało prawdopodobne: nie ma dla tego poparcia wśród narodu rosyjskiego. Było poparcie dla aneksji Krymu. Spośród moich znajomych w Rosji może 10-15 procent ma ukraińskie paszporty – jest dużo przyjacielskich kontaktów, z rodziną w tym czy innym miejscu. To tak jak w Norwegii i Szwecji. Dlatego skreśliłbym ten scenariusz.

Tetlock z sentymentem wspomina, że ​​starsi eksperci CIA w Niemczech nie mieli pojęcia, że ​​mur berliński wkrótce upadnie. Dopiero nowi analitycy zauważyli, że coś jest nie tak. Lekcja: Przeprowadzając rygorystyczną ocenę ryzyka, uwzględnij zarówno doświadczonych specjalistów, jak i osoby, które wnoszą nowe perspektywy i nie przyjmują standardowych założeń.

W ostatnich dniach wielu ekspertów ds. polityki zagranicznej mówiło o tym, jak Putin się zmienił i stał się bardziej irracjonalny – że „nie jest Putinem, jakiego znaliśmy”. Być może Putin jest teraz bardziej skłonny do podejmowania ryzyka. Ale przypisywanie tego chorobie psychicznej, izolacji Covida lub starości jest również dla zaskoczonych osób sposobem na zmniejszenie własnego dysonansu poznawczego. Jak Tetlock powiedział mi w e-mailu, zdanie to pozwala zaskoczonym ekspertom powiedzieć: „No cóż, zrobiłby to, czego oczekiwałem, gdyby nie miał xx”.

Moim zdaniem tutaj pojawia się inny problem. Kiedy przypiszemy pewnemu wynikowi niskie prawdopodobieństwo, często przestajemy głęboko myśleć o konsekwencjach tego wyniku. W tym przypadku jeden ze strategów, z którymi rozmawiałem, powiedział, że „trudno sobie wyobrazić coś gorszego niż to, co już zostało wycenione” – jest to znajomy refren w przypadku oferowania zniszczonych aktywów. Cóż, z perspektywy inwestorów zagranicznych zaczyna wyglądać, że wiele rosyjskich aktywów będzie wartych niewiele lub nic, jeśli obligacje nie wywiążą się ze zobowiązań, a dywidendy zostaną zamrożone. Nawet jeśli „zainwestujesz” w rosyjskie aktywa wysokiego ryzyka o wysokiej stopie zwrotu niewielkim procentem swojego portfela, porażka boli. Czy wystarczająco o tym myślałem?

Ostatnia myśl. To, co wydarzyło się w tym tygodniu, sprawiło, że ponownie pomyślałem o ryzyku, w którym nie można inwestować. Czy istnieją ryzyka, które są po prostu zbyt złożone, aby je przeanalizować z precyzją wymaganą w przypadku inwestycji? Czy powinniśmy byli wiedzieć wcześniej, że konflikt zbrojny w Europie Wschodniej był jednym z nich? Czy istnieją obecnie na świecie inne, analogiczne ryzyka, w które nie można inwestować? Warren Buffett ma na biurku tacę „zbyt twardą”, obok zwykłych koszy „wchodzących” i „wyjściowych”, w których kryje się takie ryzyko. Chętnie dowiem się, co czytelnicy zaliczają obecnie do tej kategorii.

Pieniądze wolnościowe uciekają z Rosji

Cena Bitcoina gwałtownie wzrosła w poniedziałek, osiągając 3000 dolarów w ciągu zaledwie kilku godzin. Ale zignoruj ​​to. Bardziej interesującą wiadomością był wzrost liczby nabywców Bitcoinów denominowanych w rublach, w miarę jak waluta nadal spadała. Wieloletni Bitcoinerzy zatriumfowali. Oto A:

Nie mogliśmy wybrać czasu ani sposobu, w jaki nasz mały przemysł z dnia na dzień stał się krytyczny geopolitycznie, ale to zależy od nas.

Natsecowi i neokonserwatystom nie spodoba się fakt, że sankcje są tępe i wkrótce staną się przestarzałym narzędziem, ale jeśli wybór będzie pomiędzy suwerennością monetarną na poziomie państwa a poziomem indywidualnym i „każdy będzie korzystał z monetarnej bazy danych kontrolowanej przez jeden rząd”, wiedziałbym, na czym stoję.

Zachodnie sankcje prowadzą do niszczycielskiego spadku rubla i nowej kontroli kapitału, dlatego coraz więcej niż zwykle wykorzystuje Bitcoin jako drogę ucieczki. Podobnie jak w Turcji na początku tego roku, zmienność kryptowalut jest mniej przerażająca, gdy oficjalna waluta straciła połowę swojej wartości. Wygląda na to, że Bitcoin działa zgodnie z oczekiwaniami.

Jak zauważyliśmy w zeszłym tygodniu, wizja Bitcoina oparta na „pieniądze wolności” zyskuje na sile, obiecując obejście kontroli rządu. Ukraina zbiera miliony w ramach crowdfundingu Bitcoins (między innymi). Kanadyjscy protestujący kierowcy ciężarówek dołączyli do niego po tym, jak Ottawa nałożyła sankcje na portfele kryptowalutowe na mocy stanu nadzwyczajnego. nas a brytyjscy konserwatyści go chłostają.

Ale nawet dla bojowników o wolność na Ukrainie pieniądze za wolność to miecz obosieczny. Oto minister cyfryzacji kraju Niedziela:

Wzywam wszystkie główne giełdy kryptowalut do blokowania adresów rosyjskich użytkowników. Kluczowe jest nie tylko zamrożenie adresów powiązanych z politykami rosyjskimi i białoruskimi, ale także sabotaż zwykłych użytkowników.

Tutaj widać remis: Próba zaproszenia pieniędzy na Ukrainę, nie pozwalając im uciec z Rosji. Jak pokazują sankcje, tradycyjny system finansowy jest lepiej przygotowany do radzenia sobie z taką dyskryminacją.

Ale kryptowaluty zostały zaprojektowane tak, aby umożliwić swobodny przepływ pieniędzy. Brak kontroli ze strony rządu nie zawsze jest złą rzeczą, ale wiąże się z trudnymi kompromisami. Czy rzucanie dysydentów jest warte finansowej boi i nieszczelnego reżimu sankcji wobec Rosji? Szykuje się paskudna bitwa polityczna o kryptowaluty. (Ethana Wu)

Dobra lektura

Znakomity wywiad Politico z Fioną Hill na temat ambicji Putina.